中信建投：四大领域增量政策和一个“绝不仅仅”

专题：增量政策来了！财政部：拟集中推出一批深化财税体制改革举措！

　　来源：中信建投证券研究

　　文|胡玉玮 冯天泽 周之瀚

　　10月12日财政部发布会从四个方面阐述了增量政策：一是地方政府债务化解方面，明确“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”并且“近年来出台的支持化债力度最大的一项措施”。二是商业银行资金补充方面，明确“发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，提升这些银行抵御风险和信贷投放能力”。三是房地产止跌回稳方面，允许专项债用于土地储备和收购存量房。四是民生保障加强方面，着重提到了在就业、教育、医疗、养老等基本民生保障方面财政部实施的举措。最后，会议强调“逆周期调节绝不仅仅是以上的四点，中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，为后续的财政政策打开进一步的想象空间。

　　2024年10月12日（星期六）上午10时举行国新办新闻发布会，财政部部长蓝佛安介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”有关情况，并答记者问。

　　发布会先是总结梳理过往财政政策效果：一是扩大财政支出规模，二是优化税费优惠政策，三是积极扩大国内有效需求，四是加强基层“三保”和重点领域保障，五是更大力度支持基本民生保障，六是抓实化解地方政府债务风险。

　　紧接着，强调了四个方面的增量政策：一是加力支持地方化解政府债务风险，较大规模增加债务额度，支持地方化解隐性债务，地方可以腾出更多精力和财力空间来促发展、保民生。二是发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，提升这些银行抵御风险和信贷投放能力，更好地服务实体经济发展。三是叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳。四是加大对重点群体的支持保障力度，国庆节前已向困难群众发放一次性生活补助，下一步还将针对学生群体加大奖优助困力度，提升整体消费能力。

　　一、地方政府债务化解

　　地方政府债务问题是当前我国宏观经济重要的潜在风险点之一，中央金融工作会议指出，“建立防范化解地方债务风险长效机制，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制，优化中央和地方政府债务结构。”本次财政部新闻发布会明确，财政部将在近期陆续推出一揽子有针对性增量政策举措，地方化债问题“除每年继续在新增专项债限额中专门安排一定规模的债券用于支持化解存量政府投资项目债务外，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，相关政策待履行法定程序后再向社会作详尽说明。”蓝佛安部长特别指出，“需要强调的是，这项即将实施的政策，是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，这无疑是一场政策及时雨，将大大减轻地方化债压力，可以腾出更多的资源发展经济，提振经营主体信心，巩固基层‘三保’。”具体来看，增加较大规模债务限额置换地方政府隐性债，需要调整财政赤字预算，必须经过全国人大或人大常委会的批准，因此本次新闻发布会并未明确拟安排规模。根据本次发布会口径，2023年7月以来财政部安排了超过2.2万亿元地方政府债券额度，支持地方特别是高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款，考虑到“一次性增加”和“支持化债力度最大”的有关表述，其规模预计不少于2万亿元。

　　此外，会议还安排了“中央财政从地方政府债务结存限额中安排了4000亿元，补充地方政府综合财力，支持地方化解存量政府投资项目债务和消化政府拖欠企业账款。”从官方表述来看，前文所提及的增量债务限额可能将在明年开启，可能是今年已经接近尾声，这4000亿元是用于支撑第四季度宏观经济发展，增强地方政府综合财力，落实“三保”等政策目标。

　　整体来看，本次会议在地方政府化债问题上，仍是坚持过去的政策主基调，以“打好内功”为主，坚决化解地方政府债务风险，采用中央加杠杆的方式，充分发挥中央较为宽裕的财政空间，支持地方政府以时间换空间，确保地方政府隐性债务问题平稳落地。

　　二、商业银行资本金补充

　　本次新闻发布会指出，“发行特别国债支持国有大型商业银行补充核心一级资本，提升这些银行抵御风险和信贷投放能力，更好地服务实体经济发展。”此前，在2024年9月24日国新办金融支持经济高质量发展的新闻发布会上，国家金融监督管理总局局长李云泽指出，“为巩固提升大型商业银行稳健经营发展的能力，更好地发挥服务实体经济的主力军作用，经研究，国家计划对六家大型商业银行增加核心一级资本，将按照‘统筹推进、分期分批、一行一策’的思路，有序实施。”本次新闻发布会在此基础上，进一步明确了政策落实的方向，即通过发行特别国债的方式，向工、农、中、建、交、邮储6家国有大型商业银行增发核心一级资本。廖岷副部长表示，“当前，财政部已会同有关金融管理部门成立了跨部门工作机制，为各家国有大型商业银行加快完成相关工作提供高效服务。目前，我们正在等待各家银行提交资本补充具体方案，各项相关工作正在有序推进。”

　　通过发行特别国债补充国有大型商业银行并非首例。1998年，财政部向国有四大行定向发行2700亿元特别国债注资，所筹集资金全部用于补充资本金，其中中行425亿元、建行492亿元、工行850亿元、农行933亿元。通过补充注册资本金，国有四大行顺利完成了后续的商业化改革。李云泽局长指出，“过往国有大行主要通过自身利润留存来增加资本，但是，随着银行减费让利力度不断加大，净息差有所收窄、利润增速逐步放缓，需要统筹内部和外部等多种渠道来充实资本。”近年来，大型国有商业银行主要通过发行二级债、永续债的方式补充资本金，但这些工具主要用于补充二级资本，而非核心一级资本。本次会议发行特别国债，支持国有大型商业银行补充核心一级资本，有助于提升国有大行抵御风险和信贷投放能力。

　　三、房地产止跌回稳

　　本次国务院新闻办公室举行新闻发布会上，蓝佛安部长表示，将在近期推出一揽子有针对性增量政策举措，其中关于房地产市场的“为叠加运用地方政府专项债券、专项资金、税收政策等工具，支持推动房地产市场止跌回稳。”在后续的答记者问环节中，财政部副部长廖岷对财政政策支持房地产市场发展相关增量政策举措做了详细说明，表示下一步积极研究出台有利于房地产平稳发展的措施，主要将在以下三方面发力：一是允许专项债用于土地储备；二是支持收购存量房，优化保障性住房供给，将采取用好专项债收购存量商品房，并继续用好保障型安居工程补助资金；三是及时优化完善相关税收政策，抓紧研究明确与取消普通住宅和非普通住宅标准相衔接的增值税、土地增值税政策。

　　本次会议提出的运用地方政府专项债券支持房地产市场，包含专项债在两个方向上扩大应用范围，一是用于收回收购存量闲置土地，二是用于收购存量房。前者已于今年5月由自然资源部提出重启土地储备专项债，此次由财政部表示明确支持；后者是本次会议首次提出的全新政策举措。自2017年起，地方政府被允许通过举债方式筹集资金，其中土地储备专项债券在专项债券中占据了相当大的比例。具体来说，2018年土地储备专项债券的发行量达到了4830亿元，占到了当年专项债券总发行量的35.8%。然而，到了2019年9月，为了调控房地产市场并推动专项债券更多地投向基础设施建设，国务院常务会议提出，专项债券资金不得用于土地储备和房地产相关项目，这导致土地储备专项债券的发行被暂停。然而，在今年5月17日召开的全国保交房工作视频会议明确提出，相关地方政府应从实际出发，酌情以收回、收购等方式妥善处置已出让的闲置存量住宅用地，以帮助资金困难房企解困。在随后的国务院新闻办吹风会上，自然资源部表示建立可持续的资金保障机制，对于收回、收购的土地用于保障性住房项目的，可通过地方政府专项债券等予以资金支持。随后在5月21日，自然资源部发布了《土地储备管理办法》的征求意见稿，其中明确了各级财政部门负责土地储备专项债券的发行和还本付息。6月，自然资源部研究出台了18条措施将专项债使用范围扩展到收回收购存量闲置土地用于保障性住房。在今天的会议上，财政部门不仅明确表示支持地方政府发行土地储备专项债券，还提出了将采取利用专项债收购存量商品房，这进一步扩大了专项债券在房地产去库存工作中的应用范围。相比于收回存量土地，收购存量商品房可更直接地加速商品房去库存，减轻房企的财务负担和资金链压力，促进房地产领域风险化解，缓解房地产市场的下行压力，是对9月政治局会议提出“促进房地产市场止跌回稳”的积极响应。

　　四、民生保障加强

　　本次国务院新闻办公室举行新闻发布会上，蓝佛安部长表示，下一步将顺应人口发展变化形势和人民多层次多样化需求，进一步加大相关领域支出力度，更好惠及民生。本次会议着重提到了在就业、教育、医疗、养老等基本民生保障方面财政部实施的举措。在就业方面，今年以来，中央财政下达就业补助资金667亿元，支持地方做好高校毕业生等重点群体就业、职业技能培训等工作。在教育方面，1-9月全国教育支出超过3万亿元。在医疗方面，将基本公共卫生服务经费财政补助标准提高到每人每年94元，城乡居民基本医疗保险财政补助标准提高至每人每年670元。在养老方面，2024年我国进一步提高了城乡居民基础养老金最低标准，是历次提标调整幅度最大，退休人员养老金水平总体提高3%左右。当前我国人口老龄化问题显著，根据民政部发布的《2023年度国家老龄事业发展公报》显示，截至2023年末，全国60周岁及以上老年人口29697万人，占总人口的21.1%；全国65周岁及以上老年人口21676万人，占总人口的15.4%。这些政策举措都将有助于保障老年人的基本生活，减轻家庭负担，促进社会和谐稳定。同时，政府还强调了对重点群体的支持保障，如向困难群众发放一次性生活补助，以及针对学生群体的奖优助困政策。此外，财政部本次会议强调将顺应人口发展变化形势提出更多增量政策，与之相配合的统计工作也已正在展开。10月10日，国家统计局宣布将在全国范围内开展2024年人口变动情况抽样调查，旨在准确及时地监测和反映我国人口发展变化情况，为下一步制定国民经济和社会发展计划以及人口相关政策提供基础依据。

　　总体来看，本次会议提出的政策措施体现了对民生的深切关怀和对社会发展的长远考虑。通过加大财政投入，不仅能够通过提升教育、医疗等公共服务质量直接改善民众的生活水平，还能够提升社会整体消费能力，促进经济发展。同时，这些政策也有助于缩小社会贫富差距，促进社会公平正义，增强民众的幸福感和获得感。

　　五、“绝不仅仅”的态度坚决

　　此次新闻发布会态度诚恳，表态积极，在介绍完增量政策之后，蓝部长脱稿讲到“我再补充一点，逆周期调节绝不仅仅是以上的四点，这四点是目前已经进入决策程序的政策，我们还有其他政策工具也正在研究中。比如中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，这一“绝不仅仅”的表述，很大程度上体现了政府加大逆周期调节力度的决心，进一步打开了财政政策的想象空间。

　　一是打开中央政府加杠杆的空间。从法定流程角度来看，根据《中华人民共和国预算法》第六十七条规定，经全国人民代表大会批准的中央预算和经地方各级人民代表大会批准的地方各级预算，在执行中出现下列情况之一的，应当进行预算调整：（一）需要增加或者减少预算总支出的； （二）需要调入预算稳定调节基金的；  （三）需要调减预算安排的重点支出数额的；（四）需要增加举借债务数额的。 因此不论是增发国债，还是调整预算赤字，在全国人大闭会期间都需要全国人大常委会审议通过。当前中央政府杠杆率在25%左右，仍处于较低的水平，相关表态打开了中央政府加杠杆发挥带动作用的空间。

　　二是多措并举解决年内财政缺口。会议提到，“全国一般公共预算收入执行情况低于年初预算设定的目标，我们将多措并举，综合施策，确保全年实现数字平衡”。年初预算方面，我国今年的汇总中央和地方预算，全国一般公共预算收入223950亿元，增长3.3%。加上调入资金及使用结转结余20940亿元，收入总量为244890亿元。全国一般公共预算支出285490亿元 （含中央预备费500亿元），增长4%。赤字40600亿元，比2023年年初预算增加1800亿元。1—8月，全国一般公共预算收入147776亿元，同比下降2.6%；1-8 月，全国政府性基金预算收入 26821 亿元，同比下降 21.1%。假设按照目前的进度比例，全年一般公共预算收入和政府性基金收入与年初预算的缺口在2-3万亿元左右。而政府可以通过多种方式解决，比如对于国债和专项债的结存限额余额的盘活使用，对于PSL和政策性开发性金融工具的使用，以及通过全国人大常委会批准后可以实施的增发国债、增加预算赤字等举措。

　　（1）既有政策落地效果及后续增量政策出台进展不及预期，地方政府对于中央政策的理解不透彻、落实不到位。（2）经济增速放缓，宏观经济基本面下行，经济运行不确定性加剧。（3）近期房地产市场较为波动，市场情绪存在进一步转劣可能，国际资本市场风险传染也有可能诱发国内资本市场动荡。（4）土地出让收入大幅下降导致地方政府债务规模急剧扩大，地方政府债务违约风险上升。（5）地缘政治对抗升级风险，俄乌冲突不断，国际局势仍处于紧张状态。

　　胡玉玮：首席政策分析师。经济学博士、牛津大学博士后、欧盟访问学者。曾担任中国证监会研究院国际金融部负责人、西班牙对外银行（BBVA）驻华代表（养老金与保险）、经济合作与发展组织（OECD）经济学家。世界银行、国际货币基金组织等国际组织顾问专家，中国社科院、中国人民大学、上海对外经贸大学客座研究员。参与或主持多项国际、国家和部委重大经济金融领域研究课题。主要研究领域：宏观经济、国际金融、资本市场。

　　冯天泽：中信建投政策分析师，北京大学理学学士、金融学硕士，香港中文大学经济学硕士，曾任职于国家外汇管理局和中金公司，主要研究领域包括：宏观政策、金融监管、汇率及外汇储备等。

　　周之瀚：中信建投政策分析研究员，中国人民大学理学学士、经济学学士，北京大学金融学博士，曾挂职于中信集团。主要研究领域包括：宏观经济、货币政策、金融监管等。