投资要点
一、多数情况下,A 股成交缩量后股市阶段性反弹。复盘2020年以来,六次A 股成交额较前期高点明显回落后,上证指数有五次呈现上涨,其中2020 年5 月后反弹幅度最大。仅2023 年9 月成交见底后,上证指数在5 个、10 个、30 个和60 个交易日期间均呈现下跌。复盘来看,A 股缩量后是否能走出赚钱效应较好的反弹行情,取决于股市微观流动性是否宽松(如2020年5 月、2020 年9 月成交缩量,但基金发行维持较高热度)、宏观政策力度能否改善投资者悲观预期(如2022 年11 月疫情防控放松)。风格上,市场放量阶段成长风格多好价值风格。
二、本轮A 股缩量行情的特点:1)A 股成交额和换手率明显下滑,目前高于2018 年低位。今年8 月以来A 股量能明显萎缩,两市日成交额一度回落至5000 亿元下方,换手率下行至0.8%以下,创2020 年以来新低,但仍高于2018 年的低位。此外,全A 成交额/流通市值、全A 成交额/上市公司数分别回落至2019 年以来低位。从主要风格指数来看,相比4 月29 日成交高点,低估值、金融风格的成交量下滑幅度居前;2)机构行为:公募基金发行仍在冰点,被动基金的占比提升,私募仓位回落至历史低位。目前基金发行尚未明显回暖,结构上被动投资基金发行占比明显提升:今年以来指数型基金发行数量和发行份额分别占权益类基金发行的57%、57%,这一占比在2020 年仅为19%、8%;3)ETF 净申购是增量资金重要来源,上半年“国家队”对ETF 投资规模显著增加。
三、分子端,中报A 股营收净利润负增,“业绩底”有待进一步确认。2024 年中报,全A(非金融三桶油)的营收和扣非净利润累计增速分别为-1.0%和-5.3%,A 股业绩增速已连续13 个季度下行。历史上A 股磨底行情通常处于企业盈利下行期,而在企业盈利上行周期出现熊市概率较小。此外历史规律显示,非金融A 股的企业盈利与PPI 正相关。8 月PPI 同比增速再度下降至-1.8%,已连续23 个月负增长,其中有国际油价大跌因素,也有部分行业产能过剩的影响。低通胀环境下,A 股盈利大概率持续磨底,盈利拐点或需等待价格因素重回上行。
四、投资策略:估值提供安全边际,风险偏好回升有赖增量政策落地。当前沪深300 市盈率(TTM)已低于11 倍,与2 月份低点较为接近,且超过一半的上市公司估值低于今年2 月低点,当前位置不宜过度悲观。展望后市,增量宏观政策是A 股估值修复的重要驱动力,我们认为例如降准降息、降存量房贷利率、加快专项债发行等均可期待。若增量政策能有效提振基本面信心(如2022 年11 月),A 股有望从当前缩量磨底转向放量行情。
风险提示: 海外市场大幅波动、国内经济不及预期、地缘局势变动等。
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