中信建投港股2024年下半年投资策略展望：港股前景向好，估值修复空间充足，关注互联网板块投资机会

　　来源：中信建投证券研究

　　文|崔世峰 于伯韬 许悦

　　1H24，港股经历海外资金战术性回流，更多体现为估值倍数修复而非基本面复苏，叠加政策持续落地&AI技术逐步改造业务提升效率，板块整体基本面有望温和复苏，继续推动板块修复。个股角度，主流互联网港股表现出良好盈利预期与商业化潜力。建议聚焦泛娱乐、泛电商、智能硬件等主流赛道。

　　1H24港股回顾：过度悲观预期下持续修复，海外资金战术性回流

　　2024年上半年，港股经历了非典型复苏下的技术性牛市。不同于2016-2018年初供给侧改革后经济内生增长动能复苏下的盈利牛，不同于2020-2021年初全球央行大放水带动下的港股结构性水牛市，也不同于2022-2023年初国内疫情管控全面放开下盈利预期和风险偏好修复带动的港股V型反转，今年港股的贝塔行情源于过度悲观定价下的边际修复以及股东回报（回购与分红）加持，在FOMO情绪的催化下，港股从1月底到4月上旬迎来了持续时间较长但弹性相对有限的上涨。4月中旬至6月中旬，美股阶段性回调，日本等亚太股市也出现调整，日元等亚太货币相对美元显著贬值但港币、人民币相对坚挺，同期港股虽然经历了较长时间的弱反弹但估值依然便宜，尤其是相对其他亚太权益市场而言，在这样的背景下，港股迎来了海外资金的战术性回流，LongOnly也蠢蠢欲动，南下资金在赚钱效应下也加速涌入，港股进入了短期快速上涨行情，在全球主要权益市场中表现靠前。5月下旬以来，美股阶段性回调告一段落，三大股指再创历史新高，台海地缘政治风波再起，财报季部分指数大权重公司业绩差强人意，部分大权重公司超预期的资本市场操作也令投资者颇有微词，前期强势权重股的回调拖累了大盘指数整体表现，过往三年港股多次反弹被证伪所造成的刻板印象加剧了市场的悲观情绪，港股再次到了一个选方向的十字路口。

　　分行业看，高股息策略盛行，相关板块涨幅靠前。从2023年上半年中特估主题概念爆火开始，港股能源、金融、电信等相关板块引发投资者关注，2023年底到2024年初市场整体承压，高股息板块再度成为AH市场的避风港，以中国海洋石油为代表的港股高股息资产受到市场热捧。尽管春节以来，港股行情逐步向美团、OTA等消费互联网板块扩散，但年初至今能源、金融等高股息板块表现仍然领先，映射到指数层面，今年以来恒生国企指数显著跑赢恒生科技指数。

　　港股的估值修复仍在路上。年初以来港股的波动主要由估值贡献，今年港股反弹的持续性已强于2023年春节以来任何一轮行情，但截至5月下旬，恒生指数PE仅恢复到历史均与1倍标准差下限之间，前向PE的估值水平更低，低于1倍标准差下限，恒指PB依然处在破净状态，港股估值仍具有较强吸引力，估值修复与扩张空间充足，海外资金的系统性回流仍在路上。

　　港股展望：2H24展望乐观，估值修复空间依然充足

　　对于下半年港股行情的持续性可以更加积极。上半年港股行情源自过度悲观预期下的边际修复以及阶段性海外资金的战术性回流，传统意义上的盈利（预期）和流动性（利率环境）修复并不充分，更多是风险偏好改善的非典型复苏。展望下半年，我们认为行情的持续性仍值得期待，上涨驱动有望逐步切换，国内宏观经济修复预期有望成为贝塔行情的主导，尤其是在近期地产政策加码后，未来仍需关注政府收储的进展以及财政政策是否会进一步发力。海外流动性方面，我们乐于看到9月美联储降息，海外利率环境改善带动港股分母端逻辑修复，但即便美联储降息进程再次低于预期，对港股的负面扰动或依然有限。美股的或有高位调整以及其他新兴市场经济体在高利率环境下的或有金融风险，也将再次为低估值港股带来避险需求的海外资金流入。中期看，中美经济周期存在错位，越往后美国经济在高利率环境下增长动能趋于疲弱，而国内经济在政策呵护下有望逐步走向复苏，东升西落的机会依然存在，不一定是短期交易性行情，乐观情况下有可能是跨季度甚至更长的大机会，尤其是当美联储进入降息周期中期，港股相对美股更容易跑出相对收益。

　　当前港股估值修复和扩张的空间依然充足。5月下旬以来，港股的行情出现反复，截至当前，恒生指数静态PE处在历史均值和1倍标准差下限之间，前向PE水平更低，低于1倍标准差下限，恒生科技指数静态PE和前向PE均低于历史均值减1倍标准差下限，估值分位水平相较恒指更低，恒生指数PB依然处在破净状态。当前港股的估值水平依然处于低位，估值修复仍在路上，未来扩张空间充足。

　　未来南下资金有望继续流入。从历史情况来看，南下资金净流入与两地市场相对性价比有关，当港股性价比增强时，南下资金净流入趋于上升。年初以来，港股AH溢价高位回落，对应南下资金流入明显增加，个别周度流入水平接近2022Q4高点。未来，若港股红利税改革继续推进，AH价差有望进一步消除，同时，随着阿里巴巴等大型港股权重股未来完成二次上市转双重主要上市并进入港股通，港股有望迎来更多南下配置资金。

　　如若未来港股通红利税改革（减免），将为港股带来更多南下配置资金。港股作为典型的离岸市场，其资产端的上市公司和资金端的投资者来源复杂，股息红利税安排也不尽相同，为投资者参与港股投资带来了一定的不便。整体而言，内地个人投资者和证券投资基金投资于港交所上市H股将面临20%的股息红利税，而投资于被认定为中国居民企业的非H股（包含中资红筹股及中资民营股）时股息红利税率为28%；投资于香港本地股和外资股时红利税率为20%；此外保险公司等内地居民企业若满足“连续持有H股满12个月”的相关规定，则其所取得的股息红利所得将能够依法豁免企业所得税。近两年，随着中特估概念火爆以及港股互联网公司加码股东回报，市场对于港股通红利税改革的预期也有所提升。今年两会期间，香港证监会主席雷添良也建议降低港股通个人投资者的股息红利税收水平以及降低港股通内地投资者的准入标准。如若未来港股通红利税相关政策更为积极，港股将有望迎来更多南下资金，尤其是考虑到南下资金的主力是以国内保险资金为代表的更注重稳健回报的配置资金。

　　从南下资金基金持仓角度看，截至2024年一季度末，陆港通基金持仓中配置最高的板块分别为传媒、石油石化和医药，增配比例最高的板块为石油石化，配置比例最高的个股为腾讯（16.26%）和中国海洋石油（11.92%），增配比例最高的个股为中国海洋石油（3.07%）和美团（2.00%），重仓集中度最高的为腾讯（9.84%）、中海油（7.37%）、中国移动（4.49%）和美团（4.43%），互联网依然是南下资金投资港股的首选，高股息板块的配置需求也明显上升。

　　1、宏观经济风险：宏观经济形势直接影响科技产品和服务的需求，经济下行期，消费者和企业的支出将减少，科技公司销售和利润将面临下滑压力。通胀和利率水平变动会影响科技公司的资金成本和盈利能力。汇率波动也会影响跨国运营的科技公司的业绩表现。

　　2、地缘政治风险。中美科技战以及保护主义诉求升温带来的出口限制、贸易壁垒等，会直接冲击相关科技公司的业务发展。新一轮科技领域的制裁和技术封锁可能会进一步升级。与内地及其他市场的政治关系紧张程度，也会影响相关公司的业务扩展。

　　3、业务竞争风险。科技行业创新迅速，新兴技术和替代品层出不穷，现有公司面临被颠覆的巨大风险。传统科技巨头如谷歌、苹果、微软等的持续创新，会加剧行业竞争。新兴市场的本土科技公司如抖音、小红书发展迅猛，也对板块内公司形成竞争威胁。

　　4、监管政策风险。数据安全、隐私保护等监管日益严格，违规处罚力度加大。反垄断审查及执法力度加大，对资本运作等方面带来不确定性。网络安全审查、出口管制等政策趋严，影响相关公司海外业务扩张。