“较大规模”化债方案下周或揭晓，市场料在3万亿-6万亿元之间

记者 王珍

　　据新华社报道，第十四届全国人民代表大会常务委员会第十二次会议定于11月4日至8日在北京召开。市场普遍预期本次常委会会议将审议上调政府债务限额的议题，并推动新一轮的债务化解工作。

　　10月12日，财政部部长蓝佛安在发布会上透露，为了缓解地方政府的化债压力，除每年继续在新增专项债限额中专门安排一定规模的债券用于支持化解存量政府投资项目债务外，拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险，相关政策待履行法定程序后再向社会作详尽说明。

　　接受界面新闻采访的分析师普遍认为，此次存量隐性债务的置换额度可能在3万亿-6万亿元之间。

　　有分析师指出，这部分化债资金可能最终由中央加杠杆承担，但由于中央调增赤字需要考虑的因素更多、流程更长，所以最可能的方式是中央先安排地方政府一次性调整限额，即城投债务先置换为地方债务（专项债和一般债），地方债务逐渐置换为中央债务，进而推动央地债务结构优化。

　　以下是界面新闻采访和摘录的部分机构观点

　　银河证券：预计置换规模在6万亿元左右

　　根据国际清算银行数据，2018年9月末我国各级政府债务余额为47.7万亿元，而同期我国财政部公布的中央和地方政府债务余额合计为32.6万亿元，两者间的差额为15万亿元，即是国际清算银行认为属于我国政府债务但未纳入法定政府债务统计的部分，如果按这一口径计算，我国政府隐性债务规模或在15万亿元左右。

　　在此基础上，根据财政部新闻发布会所述“截至2023年末，全国纳入政府债务信息平台的隐性债务余额比2018年摸底数减少了50%”，可以推算出当前隐性债务规模或在7.5万亿元左右。因此，我们认为本次大规模化债应在7.5万亿元之内，大部分由政府债置换方式解决，剩余部分隐债通过其他化债方式解决。

　　从近年来土地出让收入缺口的角度分析，我们认为一次性置换规模在6万亿元左右或是合宜水平。政府性基金收入是过去专项债和城投债的主要偿债来源，在地产持续低迷之下，自2023年起地方土地收入已经低于政府债和城投债的到期偿还量。2022年-2024年政府性基金总收入缺口在4.2万亿元左右，未来两年收入缺口预计在每年1万亿元左右。因此，从新增政府债务额度补充土地收入缺口的角度来看，6万亿元左右的化债规模能够一定程度上弥补地方因土地收入大幅降低导致的收入缺口，增强可支配财力。

　　华创证券：预计一次性增加6万亿元债务限额化债

　　首先需要明确的是，财政部提到的“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”针对的应是财政口径隐债，即蓝部长提及的“纳入政府债务信息平台的隐性债务余额”，因此规模或明显小于市场按城投有息负债测算的隐债。

　　其次，以2018年为起点，财政口径隐债规模或接近20万亿量级，按财政部说的“2023年末比2018年摸底数减少50%”算，至2023年末存量隐性债务约为10万亿元。

　　再次，以2027年为终点，预计2024-2027年安排的其他化债额度约4万亿元，具体参考蓝部长提到的两点：一是，2024年“已经安排了1.2万亿元”支持化债；二是“每年继续在新增专项债限额中专门安排一定规模的债券”，2024年已安排8000亿元的特殊新增专项债， 2025-2027年特殊新增专项债合计或可发行约2.4万亿-3万亿元。

　　最后，用上述过程匡算的2023年末财政口径隐债（约10万亿），减去2024-2027年安排的其他化债额度（约4万亿），可得“拟一次性增加较大规模债务限额置换地方政府存量隐性债务”的潜在量级或约6万亿元，叠加每年继续发行特殊新增专项债，未来三年化债体量或达约9万亿元。

　　财信国际研究院：预计一次性新增债务限额约5万亿元

　　根据全国公开发债城投平台有息负债数据，预计2018年财政部排摸的、纳入政府债务信息平台的全国隐性债务余额在40万亿-50万亿元。再结合10月12日财政部发布会上透露的信息——“截至2023年末，全国纳入政府债务信息平台的隐性债务余额比2018年摸底数减少了50%”，意味着2023年全国政府隐性债务余额在20万亿-25万亿元左右。考虑到近几年化债过程中部分平台债已经置换为金融债，需要财政承担的存量隐性债务规模在20万亿元左右。

　　根据150号文提出的“要求城投平台于2027年6月份之前退出融资平台名单”进行推算，预计本轮大规模化债仍需持续3-4年，因此预计一次性新增债务限额规模在5万亿元左右。

　　值得注意的是，这部分化债资金可能最终由中央加杠杆承担，但由于中央调增赤字需要考虑的因素更多、流程更长，所以最可能的方式是中央先安排地方政府一次性调整限额，即城投债务先置换为地方债务（专项债和一般债），地方债务逐渐置换为中央债务，进而推动央地债务结构优化。

　　中诚信国际：本次或安排3万亿-4万亿元的置换额度

　　2015年以来，我国共进行了三轮较大规模的债务置换，预计本次新增债务限额规模将超过前一轮1.5万亿元特殊再融资债规模，若从覆盖城投债务付息压力、减轻流动性风险的角度，或可一次性安排3万亿-4万亿元的置换额度。

　　另外，若根据重点省份债务压力估算，目前重点省份存量城投有息债务规模8.8万亿元，若再考虑各省的政府欠款压力，至2027年置换总额度可能在10万亿元左右，与2015-2018年“三年置换”力度相当。

　　国联证券：年内约有1.8万亿元的化债任务或通过调增限额解决

　　我们估计，截至2023年底，全国纳入政府债务信息平台的隐性债务余额应大致在9.7万亿元至19.7万亿元之间，按照2015-2018年既定置换存量目标大约完成86%的比例，本轮隐债置换规模（2024-2027年底）或在8.38万亿元至16.95万亿元之间，假设为平均值12万亿元，并作如下推测：

　　平均来看，2024-2027年每年应承担3万亿元的化债任务，据财政部表述2024年已安排1.2万亿元用于高风险地区化解存量债务风险和清理拖欠企业账款等，因此年内或还有约1.8万亿元的化债任务，需要通过调增限额解决。

　　对于2025-2027年间的每年3万亿元化债任务，我们推测，未来每年或安排7000亿-8000亿元的新增专项债用于支持化解存量隐性债务，此外，每年或还有约2.2万亿元的限额调增。综上，2024年四季度-2027年底，或共有8.4万亿元的限额调增需求，但实际调整方式和调整规模还有待后续会议确定。