中金：维持周大福“跑赢行业”评级 盈利能力上升对冲高金价影响

　　中金发布研报称，基本维持周大福（01929）FY25/26年EPS预测0.58/0.69港元，维持“跑赢行业”评级和目标价7.82港元不变。根据公司公布2QFY25（7-9月）经营数据，周大福整体零售额同比下滑21%，其中中国内地零售额同比下滑19%，中国香港、中国澳门及其他市场零售额同比下滑31%。

　　中金主要观点如下：

　　金价持续冲高影响内地、港澳黄金饰品销售。

　　分地区来看：1）2QFY25中国内地直营、加盟同店同比分别-24%、-20%，主要因金价屡创新高影响黄金饰品消费意愿。逐月来看流水同比跌幅有所收窄，特别是进入10月后跌幅呈继续收窄态势。单季度中国内地周大福珠宝零售点净关145家，主要为店效较低的低线城市加盟门店。2）港澳及其他市场零售额在上年同期高基数上同比下滑31%，其中香港、澳门同店分别同比下滑28%、40%。季内港澳及其他市场分别净关3家、净开3家周大福珠宝零售点。

　　高毛利率的定价黄金首饰热销，对冲金价上涨对销售带来的负面影响。

　　在高金价背景下，周大福计重黄金首饰销售承压，而定价黄金首饰表现更优（销售额占比由去年同期的5%提升至2QFY25的13%），且毛利率更高。4月以来公司陆续推出的周大福传福系列、故宫系列等定价首饰产品，融合了中华文化、创意及精湛工艺，获得了市场良好反馈。

　　高金价影响上半年集团收入，而调整后净利率略有提升。

　　公司预计1HFY25收入同比下降18-22%，净利润下降42-46%，但若剔除黄金借贷损益影响后，公司预计调整后净利润同比下降12-16%，反映调整后净利率仍有小幅同比提升。该行预计一方面因金价上涨和定价黄金产品占比提升带来毛利率同比提升，另一方面公司严格控制营销、渠道等方面费用投放，节省开支。

　　风险提示：金价大幅波动，行业竞争加剧，零售环境不及预期，渠道拓展不及预期。