财说| 估值连杀三年后 CXO板块终于见到曙光

　　2022年开始，全球医疗健康产业进入资本寒冬，CXO（合同研发与生产组织）行业的上市公司也经历了长达三年的股价调整。2022年，CXO公司平均跌幅超过37%，总市值蒸发超过3000亿元；2023年，市值继续缩水约1700亿元。到2024年8月底，29家公司总市值再度减少2136亿元，总市值只剩3100亿元左右。

　　2024年半年报显示，29家CXO公司共实现营收431亿元，同比下滑11.1%；归母净利润为73亿元，同比下滑37.1%，主要原因是2023年上半年基数较高以及行业竞争加剧。第二季度单季度，CXO板块合计实现收入225.1亿元，同比下滑10.0%；归母净利润43.9亿元，同比下滑33.6%。

　　值得注意的是，2023年同期存在新冠检测、治疗及相关产品形成的非经常损益，因此业绩同比下滑情有可原。随着创新药差异化需求和更为严格的监管环境，预计将会有新的外包需求，中国CXO仍将保有优势。不仅是头部企业，一些主打差异化的新势力也值得关注。

　　龙头率先走稳

　　最大CXO企业之一药明康德（603259.SH）业绩虽下滑，但已在市场预期之内。这家公司上半年营业收入为172.4亿元，同比下降8.64%；归母净利润42.4亿元，同比下降20.2%。如果剔除新冠商业化项目，公司营业收入同比下降幅度仅为0.7%。

　　药明康德上半年在维持超过6000家活跃客户基础上，新增了超过500家客户。特别是公司在手订单达到历史新高的431亿元，剔除新冠商业化项目后，同比增长幅度达到33.2%。

　　在地区分布上，药明康德来自美国客户的收入为107.1亿元，剔除新冠项目后同比下降1.2%，占总收入的62.1%；来自欧洲和中国市场的收入则分别增长5.3%和2.8%。此外，来自全球前20大制药企业的收入为65.9亿元，同比增长11.9%，公司在全球医药供应链的地位依旧。

　　分板块看，药明康德化学业务实现收入122.1亿元，同比增长2.1%。其中小分子工艺研发和生产（D&M）业务收入为73.9亿元，同比略减2.7%；TIDES（寡核苷酸和多肽）业务显示出显著增长，收入达到20.8亿元，同比增长57.2%，在手订单同比增长147%。第二大板块测试业务总收入为30.2亿元，同比下降2.4%，其中药物安全性评价业务收入下降6.3%。尽管市场总体有挑战，第三大板块临床CRO及SMO（站点管理组织）业务表现良好，总收入为8.9亿元，同比增长5.8%，SMO业务增长20.4%，继续保持行业领先地位。第四大板块生物学业务实现收入11.7亿元，同比下降5.2%，但新分子种类相关业务同比增长8.1%，占生物学业务的比重提高至29.0%；CTDMO（细胞治疗和基因治疗）业务收入为5.7亿元，同比大幅下降19.4%，主要因商业化项目增长缓慢、项目延迟及美国法案影响订单。

　　药明康德对2024年业绩指引相对保守，预计全年收入在383-405亿元之间，增长率预计为2.7%-8.6%。

　　龙二也有亮点

　　CXO行业“龙二”康龙化成（300759.SZ）业绩颇为亮眼。上半年公司营收56.04亿元，同比下降0.63%；归母净利润显著增长至11.13亿元，同比增长41.64%。这一增长主要得益于参股公司PROTEOLOGIX的合并收购，而公司业绩复苏与海外融资持续回暖有关。

　　康龙化成通过数次收购及扩产，成功布局新兴业务，进一步增强盈利能力。特别是在临床研究服务板块和大分子以及细胞与基因治疗板块，分别实现收入8.43亿元和2.11亿元，同比增长4.73%和5.49%。公司上半年新签订单增长超过15%，新增超过360家客户，确定了全年增长的预期。

　　实验室业务是康龙化成的基石，上半年实现收入33.71亿元，略有下降0.3%；毛利率为44.5%，较前年下降0.6个百分点。公司参与的药物发现项目数量为666个，同比增加约2.5%。新签订单同比增长超过10%，表明实验室化学和生物科学业务板块市场需求稳定。康龙化成的CMC（化学制造和质量控制）业务在上半年收入为11.76亿元，同比下降6.0%，毛利率下降至28.3%，主要受员工数量增加和新设施转固影响。尽管面临短期挑战，CMC业务涉及的项目数量达695个，其中新签订单同比增长超过25%。公司的第三块临床CRO业务上半年收入为8.43亿元，同比增长4.7%，但毛利率下降至12.55%，下降4.43个百分点，主要由于订单结构的变化和市场竞争压力。此外，大分子与CGT板块仍处于资金投入期，上半年收入为2.1亿元，同比增长5.5%，但毛利率为负31.3%，主要由于高研发和生产成本。

　　整体而言，康龙化成也面临行业范围内的竞争压力，各个业务条线毛利率均出现下滑，不过核心实验室业务基本保持稳定；另一方面，不断增加的订单仍可维持公司业绩增长。

　　新势力值得关注

　　GLP-1降糖药及其衍生应用——减肥药，正成为制药板块的黑马，处于产业链上游的诺泰生物（688076.SH）因此受益。这家公司上半年业绩大涨，营业收入达到8.31亿元，同比增长107.47%；归母净利润为2.27亿元，同比增长442.77%；扣非归母净利润为2.29亿元，同比增长433.45%。

　　得益于在多肽技术领域的布局，乃至司美格鲁肽、替尔泊肽和利拉鲁肽等原料药的高需求，诺泰生物得以享受这一红利。根据披露，诺泰生物突破了长链多肽药物规模化大生产的技术瓶颈，具备侧链化学修饰多肽和长链修饰多肽的数公斤级大生产能力，单批次产量已超过10公斤。

　　诺泰生物上半年开发和承接了多个CDMO创新药API项目，原料药已销往美国、欧洲、印度、加拿大等地区，并与多家知名制药公司如Krka、Chemo、Cipla、Apotex、Teva、MSD等建立了合作关系。此外，公司新签订单同比增长超过15%，继续锁定未来业绩。

　　具体来看，诺泰生物上半年自主选择产品收入达到5.45亿元，同比增长120%，其中制剂营收为1.68亿元，增长79%，主要得益于抗病毒制剂如奥司他韦的增长。原料药及中间体营收为3.77亿元，增长145%，主要受益于多肽原料药需求的显著增长。公司的CDMO业务同期也实现了快速增长，收入为2.86亿元，同比增长88%，得益于与欧洲大型药企签订的1.0亿美元合同的交付。

　　未来，诺泰生物的规模效应有望进一步显现。目前公司在多肽原料药产能方面达到了吨级，尤其在连云港工厂现有吨级多肽原料药产能，以及建德工厂现有产能125万升，正在建中的22万升预计于当年投入使用。这一产能布局使公司能够从实验室级到吨级提供定制生产服务，为其在全球多肽市场中提供了竞争优势。

　　因此，诺泰生物股价在CXO板块表现异常强势，今年以来涨幅达35.77%，也得以享受高达38.5倍的动态市盈率。相比之下，药明康德、康龙化成的动态市盈率分别仅有13.5倍与18.4倍。

　　（文章来源：界面新闻）