退市生态重塑 可转债信用重估

图虫创意/供图 周靖宇/制图 资料来源：天风证券(601162)研究所

证券时报记者 王小伟

常态化退市优化A股投资生态，外溢效应泛起阵阵涟漪。可转债市场开始经历不同程度的信用风险重估，此前债底在投资者心中的隐形承诺正被打破。

过往策略失灵

虽然坐拥千亿元营收规模，但是广汇汽车(600297)日前被投资者“用脚投票”，股票连续20个交易日收盘价均低于1元，从而触及了面值退市红线。公司股票及可转债自7月18日起停牌，等待被交易所终止上市的决定。在广汇转债停牌前，已经连续两个交易日录得20%的跌停。7月17日，广汇汽车召开董事会会议，决议本次不向下修正广汇转债转股价格。

跟踪评级调整随之而至。评级机构联合资信7月18日出具了《广汇汽车服务集团股份公司公开发行可转换公司债券2024年跟踪评级报告》，确定下调广汇汽车的主体长期信用等级为AA，下调“广汇转债”信用等级为AA，评级展望调整为负面。

可转债一度被市场认为具有“进可攻退可守”的双重优势：上涨有股性，可以享受弹性收益；下跌有债底，回撤能控制得比一般含权产品好，是较好的固收增强产品。不过，A股退市生态的改变，正在明显外溢到这个市场，部分可转债的“护城墙”开始塌陷。

截至记者发稿，中装转2、三房转债的价格都已跌破60元，目前可转债跌破100元面值的公司接近百家。拆解“破面大军”的核心特征，低价股转债所受到的冲击最为明显。尤其是一旦正股公司发生包括退市在内的风险性事件，可转债的债底就被重新评估，价格探底便不可避免。

华北地区某长期关注债券市场的业内人士对证券时报记者表示，市场中此前流行一种投资策略，会选择正股资质不太好的转债标的，因为这些公司更容易修正转股价、有更强的转股动力。“虽然股价可能表现不好，但往往能让可转债顺利转股，实现收益。但近来，这一抄底策略已经明显失灵。”

整体风险可控

在这种转变的过程中，一些标志性事件具有里程碑意义。例如，蓝盾转债因发行人*ST蓝盾连续数年业绩不佳，同时被出具了无法表示意见的审计报告，*ST蓝盾公司股票及蓝盾转债被终止上市。今年，搜于特(002503)由于流动性不足无法兑付回售本息，搜特转债成为首只实质性违约的可转债。

今年可转债市场曾经暴露过一些风险，被前述市场人士认为是露出“獠牙”。表征之一是，部分产品的评级下调情况有所增加，原因是相关公司竞争环境恶化、短期债务压力加大以及现金流不佳等。

从近期市场表现来看，遭遇信用评级下调后，部分可转债价格出现剧烈调整。例如，岭南转债价格相对面值，一度折损近一半；而宏图转债评级调整后也出现重挫，现在价格依然在底部徘徊。不过，多数金融机构人士认为，无论是整体债市还是可转债市场，信用风险均可控。

前述市场人士对证券时报记者表示，与其他类型债券相比，可转债的违约率整体相对较低。“数年前，也曾出现因为外围信用风险引发可转债市场下跌的情况，但最终结果都证明，没有造成持续影响，反而给投资者带来配置的机会。”

“如果按照过往可转债常用的指标――价格和溢价率来看，现阶段可以视为比较好的布局时机。”前述市场人士认为，市场对部分企业经营层面进行了悲观预判，一些周期性行业，可能遭遇了更加激烈的竞争，但这并非意味着必然违约，减少资本开支、改善利润表、充盈现金流等方法，都可以成为扭转预期的工具。

打破隐形承诺

不过，也有受访者提醒，随着权益市场新陈代谢，可转债市场受到的影响将会更加明显。华北地区某机构固收部人士表示，随着严监管，可转债跟随正股退市的风险敞口正在放大，可转债债底在投资者心中的隐形承诺已被打破，信用风险将成为可转债价值评估中的重要一环。

“在我们看来，可转债依然是一个很好的固收增强工具。不过，在当前的市场环境下，此前一些不重视的风险因素也应该引起关注，退市风险和信用风险就是两大典型类别。”该机构人士认为，可转债正在进入信用重估和风险重估的新阶段，投资需要回归到选赛道、选企业基本面，这与对A股标的的研究、筛选和投资策略趋于一致。

实际上，从本周市况来看，可转债与正股价格的关联性在被反复验证。以7月18日为例，随着宏辉果蔬(603336)因为“榴莲概念”连涨，宏辉转债也连续两天20%涨停，一度突破148元/张。此外，泰坦转债、东时转债等也出现阶段性强势。

有机构认为，企业上市融资及再融资政策收紧，转债新发供给也有望维持收缩节奏。叠加数年前转债发行后带来部分存量转债面临到期兑付或强赎，预计下半年转债市场负净供给规模将会扩大。